报告要点

　　策略

　　中游板块中报整体维持较高盈利水平。其中，光伏单晶和分布式龙头企业、新能源车部分环节呈现高景气和业绩快速增长。

　　新能源车产业链

　　电新：上游延续高景气，中游筑底蓄势反转。

　　有色：新能源锂钴原材料下半年继续维持对于行业龙头标的量、价的积极预期。

　　汽车：坚定看好新能源汽车持续向上的周期。

　　光伏产业链

　　电新：在行业整体维持平稳的情况下，分化是当前行业最主要的特点，龙头企业盈利增速明显超过行业平均水平。

　　风险提示：

　　1. 经济超出预期下行；2. 监管政策持续收紧。

　　从中报看新能源汽车及光伏产业链的景气度

　　目前中报业绩均已披露完毕，新能源汽车和光伏产业作为新兴产业中的亮点引人关注。景气的驱动来自何处？产业链中各行业如何比较？未来的增长又将如何演绎？当前由长江策略特联合长江中游组为您全方位解读中报中相关产业链具备的投资机会。

　　策略

　　中游制造：中报整体维持较高盈利水平，看好光伏景气增长。

　　中游板块中报业绩增速基本保持一季度以来的高景气。作为A股(非金融)中盈利比重最大的板块，中游制造中报业绩同比增速虽较一季度有所放缓，但仍保持31.06%的较高增速水平。同期中游制造板块营业收入同比增速也达到20.89%。其中，中游板块中光伏单晶和分布式龙头企业、新能源车部分环节呈现高景气和业绩快速增长。而整体来看，建材、化工、机械、轻工制造等4个行业虽然中报业绩增速较一季度分别下滑450个百分点、79个百分点、12个百分点、8个百分点，但是中报业绩增速仍维持较高水平，均在50%以上，因此主要还是归因于一季度业绩高增即高基数的原因。此外，钢铁、电气设备、国防军工、交运、建筑装饰等行业中报业绩增速有所上升，其中盈利能力较强的钢铁行业中报业绩同比增速达到459%，较一季报的377%仍然大幅提升82个百分点，电气设备行业中报业绩增速相比一季度由负转正至18%。

　　电新

　　新能源汽车产业链一直是资本市场的投资热点，今年6月由积分制政策草案的落地开始，又演绎了一轮波澜壮阔的行情。其实我们观察发现新能源车产业链的投资是非常基本面的，并非大家想象中的主体性、政策型的投资，表现好的环节往往有非常坚实的基本面支撑其中。为了把握新能源车产业链各环节景气度的全貌，我们做了一个囊括上中下游环节的中报总结，以提供给读者一个更具纵深感的视野。

　　首先，从整个行业纵向去对比，我们看到产销继续增长，行业分化加剧，越上游越景气。

　　上半年新能源汽车产量21万辆，同比增长20%，其中乘用车同比增长45%，商用车同比下降38%。商用车的疲软导致动力电池需求同比下降15%，抑制电池销量，但在产业链备货驱动下，上半年动力电池产量高达18GWh，同比增长44%，由此带来了对上游金属及原材料的旺盛需求。从财报角度看整体呈现 “越上越好，越下越差”的特征：也即上游金属量价齐升、业绩大增；原材料明显分化，具备锂钴库存升值的正极和格局较好的湿法隔膜较为景气，电解液、干法隔膜业绩受降价拖累；中游电池、电机电控受上下游挤压，毛利率下降，经营压力较大；下游整车面临国家补贴骤降、放量疲弱，业绩出现了明显下滑。

　　景气度最高的是量价齐升的上游金属资源环节，而下游整车端业绩明显下滑。

　　金属资源：在中游备货效应拉动下，锂、钴出货放量，价格上涨。龙头企业量价齐升效应之下，毛利率、净利率、净利润均出现大幅上涨，下半年有望延续高景气；整车：我们选取的参考公司主要是新能源业务占比较高的商用车企业，上半年放量疲弱叠加国补大幅下降，板块整体净利润同比下滑34.5%。

　　在中游环节，我们认为今年动力电池基本面筑底，看好下半年业绩改善和明年景气反转。

　　动力电池上游锂钴价格上涨，电池原材料价格坚挺，自身降价超过25%，再加上需求疲软，多因素影响下龙头国轩高科毛利率下降9%，业绩下滑15%，中小企业压力更大。下半年随着整车放量，预计业绩将持续改善。明年有望实现“价格急降、成本升、需求弱”向“价格稳降、成本降、需求强”的景气反转。

　　在锂电原材料环节，景气明显分化，湿法隔膜、正极表现较好，电解液逐渐迎来拐点。

　　湿法隔膜需求增速快、扩产周期长，业绩持续增长，预计2018年也将延续高景气。干法隔膜由于价格下降和需求疲软，企业毛利率和净利润均出现下滑；正极环节受益于钴价上涨带来的库存升值，净利润快速增长；电解液上半年快速降价导致业绩下滑，目前价格已基本企稳，明年或出现整体性拐点。

　　投资建议

　　上游锂、钴环节景气延续性强，继续看好。动力电池环节下半年业绩持续改善，明年有景气反转机会，推荐国轩高科、亿纬锂能等，原材料环节看好行业龙头及潜力公司创新股份、杉杉股份、天赐材料、长园集团、新纶科技等。持续看好零配件环节优质企业的快速成长，包括三花智控、宏发股份、科达利等。

　　有色

　　“能源金属”-新能源锂钴原材料上半年业绩普遍靓丽，下半年继续维持对于行业龙头标的量、价的积极预期。其中供给紧张叠加需求旺季，三、四季度碳酸锂价格或存较大上行空间。尽管2017年来锂精矿供应结构性缓解，但(1)电池级碳酸锂的有效产能依然偏紧(2)智利盐湖卤水因此前的降雨而受到干扰(3)部分供应商大举布局氢氧化锂，导致碳酸锂供应陷入持续偏紧状态，叠加三、四季度动力需求旺季到来，短期碳酸锂价格或存较大上行空间(4)环保作为本轮供给侧改革的重要抓手，不仅仅针对传统行业，对新能源中上游也带来了显著影响。据与锂电材料企业的交流，样本企业目前均有较强的增添锂盐战略库存的意向。向前看三、四季度，我们维持电池级碳酸锂14-15万元/吨的长协合约价预期，上调散单成交价预期至15.5-17万元/吨。

　　尤其赣锋锂业方面，公司逐步突破原料束缚，2017下半年Mt Marion有望产销放量，中游锂盐或量价齐升。(1)43.1%参股的西澳Mt Marion正逐步达产，力助公司打破上游资源瓶颈，目前提锂原料主要来自参股精矿、外购基础锂盐(满足本部提纯产线)、回收三大领域；我们预计Mt Marion下半年的出矿将进一步上量，全年锂精矿产量有望接近31.6万湿吨，超额匹配公司回转窑当前所具备的精矿处理能力。(2)中游锂盐，我们判断公司矿石提锂二季度已开始放量，经过磨合和产量爬坡，1.5万吨矿石碳酸锂、1万吨矿石氢氧化锂产能有望于下半年达产，加上本部提纯以及回收产线，2017全年公司各类锂产品产量合计有望超3.5万吨碳酸锂当量。

　　整体而言，当前有色金属行业继续看好赣锋锂业、天齐锂业、厦门钨业、中科三环以及宝钛股份。

　　汽车

　　核心结论是：坚定看好新能源汽车持续向上的周期，重点推荐客车龙头标的：宇通客车，以及特斯拉最纯正的核心零部件供应商：旭升股份。

　　首先对整个新能源汽车终端需求，我们是非常看好。2017年是外在环境最弱的一年，2018年开始补贴及双积分双重叠加，会推动景气度持续向上。

　　截至到7月份合格证数据看，新能源汽车中国口径24.7万辆，同比60%的增长，其中乘用车20万辆，同比80%，客车1.9万辆，同比下滑45%，专用车2.4玩辆，同比2.7倍。从技术路径上看，纯电动20万辆，同比75%，插电4.5万辆，同比18%。

　　客车结构上，8米以下占比从25%左右下降到了5%以下，而10米以上的占比从30%提升到65%，产品结构优化明显。乘用车结构上，A00依然是占比超过50%，是核心增量贡献，其次是A级占比超过25%。从上牌量数据看，新能源汽车前十大城市其中排名前6的全是限购城市，北京上海和深圳位列前三。

　　展望2017全年，我们依然是预测：全年65万辆，客车8-9万辆，乘用车47万辆，专用车10万辆附近。

　　关于积分制，我们认为：1)对新能源客车和物流车不存在影响。2)对新能源乘用车而言，2017年不影响，2018年是存在争议的，2019年几乎不影响。假设最悲观的方案，2018年不考核，影响其实相对有限。第一，2018年补贴不退坡；第二，限购城市对新能源汽车存在刚性需求；第三，无论自主还是合资企业仍然在紧张应对积分制，推出新能源汽车车型。

　　整车环节重点推荐：宇通客车。零部件环节重点推荐：旭升股份。

　　宇通客车核心推荐逻辑：1)需求端最差时候已过，2018年补贴不退坡，新能源客车抢装效应将持续发酵。2)供给端格局在优化，利于龙头提升市场占有率。补贴新政全面提升技术门槛，同时新能源客车补贴相比老版本政策也有大幅下调，且3万公里运营里程要求下车企现金流压力很大。3)议价能力强，上游和下游转移成本的能力强，加上公司优秀的成本控制能力，毛利率有望维持平稳，单车净利下降空间有限。预计2017、2018、2019 EPS分别为1.67、2.02和2.22元，PE分别为12.61X、10.42X和9.47X.

　　旭升股份核心推荐逻辑：1)看好特斯拉全球放量，尤其是Model 3带来的爆发。2)特斯拉建立战略深度合作，长期业绩发展空间大。公司凭借小批量、多品种、高效服务等优势，与特斯拉合作不断深入，至今已配套特斯拉Model S/X 传动、悬挂、电池等多系统产品，并取得部分Model 3变速箱箱体订单。目前来看特斯拉业务已成为公司收入增长主要动力，2016年收入占比已达56.6%，并且特斯拉对公司订单金额的上升、新能源产品高毛利特点明显拉升公司盈利能力。目前公司多个产品正处研发阶段，未来有望变现，同时随下半年Model 3逐步交付，业绩有望继续高速增长。3)产能瓶颈突破。公司2014-16年汽车件产品产量479.6、757.0、893.7万件，产能利用率趋于饱和，产能瓶颈将制约公司业务进一步开拓。此次IPO募集资金将主要用于汽车件四厂生产基地建设，拟新增810万套汽车件年产能，扩张后产能相对目前基本翻倍，利于公司紧跟特斯拉扩张步伐以保持业务的持续高增长。预计2017、2018、2019 EPS分别为0.72、1.22和1.5元，PE分别为54X/31X/25X.

　　光伏

　　从光伏企业中报来看，在行业整体维持平稳的情况下，分化是当前光伏行业最主要的特点，龙头企业盈利增速明显超过行业平均水平。

　　首先，上半年国内实现并网装机24.4GW，同比增长9%。其中分布式装机7.11GW，同比增长290%，大幅超出市场预期，也是国内光伏装机增长的主要原因。在价格同比下跌下，装机增长与龙头份额提升驱动收入增长，上半年A股光伏板块26家企业合计实现收入634.81亿，同比增18.84%。

　　其次，从盈利来看，剔除盈利波动较大的ST海润与易成新能，上半年A股光伏板块实现归属净利润合计为45.48亿元，同比增长3.88%，整体保持平稳。不过，从单季度水平来看，2季度行业合计实现净利润35.4亿，同比增37%，盈利改善明显。

　　同时，企业间分化加剧，分化一方面体现在产业链不同环节，单晶、分布式以及多晶硅呈现明显的高景气，组件及其他辅材等则面临一定压力；另一方面则体现在企业之间，具备成本与品牌的龙头企业，不管是出货量，还是盈利水平，均明显超出行业平均水平，带动龙头企业盈利增速大幅超出行业平均水平。

　　最后，投资层面，我们认为当前光伏板块依然处于一个比较好的投资阶段：1)需求方面，随着光伏行业成本的持续下降，目前光伏发电已接近平价状态，海外部分地区已实现用户侧，甚至是发电侧平价。同时，分布式光伏发电的理念渐入人心，市场逐步迎来爆发增长期。因此，预计未来国内及全球光伏装机需求将持续超预期增长；2)供给方面，行业经过持续的规模化发展，以及几轮周期调整，目前供给端竞争格局已逐步趋于稳定，龙头企业依托成本与品牌优势，可以持续获得超越行业的超额利润水平；3)估值方面，目前板块估值依然处于低位，主要龙头企业业绩对应今年PE不足20倍，后期修复空间较大。

　　综上，我们继续看好光伏板块后期表现，建议精选个股龙头，重点推荐制造相关标的隆基股份、通威股份、晶盛机电等，以及分布式相关标的阳光电源、林洋能源等。