3月13日15：30中信证券(23.940, -0.04, -0.17%)研究部新能源汽车行业首席分析师宋韶灵，华夏基金首席策略分析师轩伟分享：聚焦中国新能源(4.280, 0.03, 0.71%)汽车行业。

　　主要观点：

　　海外市场的动荡放大了A股市场的波动性，但实际上以中西角度来看，其实我们认为A股市场的投资机会是远远大于风险的，在这一轮全球金融市场的波动当中，A股市场的波动性在全球来看，包括它的下跌幅度在全球来看是最小的，所以它实际上是有一个比较明显的避风港的效应。

　　在投资机会上，需求修复或受益于将来对冲政策的行业，主要是以内需科技+内需投资为主，新能源车是其中非常确定性的一个板块。

　　以下是文字实录，未经嘉宾确认，仅供参考

　　轩伟：大家好，很高兴大家参加华夏基金这次的产品路演。今天主要结合近期市场的情况，介绍一下我们对于新能源车板块投资的观点，包括华夏新汽车ETF产品的投资机遇。

　　在过去了一个星期，全球经历了一场非常动荡的金融市场的波动，在这场金融市场的波动当中，主要触发风险是全球原油价格的崩盘+全球疫情扩散所带来的风险。在这次金融市场的波动当中，看到它的幅度非常大，美股直接快速进入到了技术性的熊市，单日跌幅甚至创下了1987年以来单日跌幅的纪录。

　　我们统计了一下，包括俄罗斯、巴西、法国、德国、富士100指数年内跌幅已经超过了30%。所以从金融市场动荡程度来看，和2008年相比有过之而无不及。A股市场因为已经比较深度的去融入到了目前金融市场体系当中，所以A股市场短期也难免会出现比较大的波动。

　　相信可能很多投资者还是会有一些问题，如大家会关注海外市场的风险会不会演化为金融危机，之后再具体谈及对新能源汽车板块的投资。

　　美股目前是什么状态？

　　总体上来说，在目前全球risk-off和目前大类资产所处的周期位置来看，我们觉得美股资产大概率还有一定时间的波动。从全球流动性和估值角度来看，预计美股出现极端情况或全球出现大的金融危机的可能性是比较低的，从这次联储降息之后，各类大类资产表现来看，这次联储的降息触发因素更多像一个事件型的冲击，而不是像一个危机型冲击的体现。在疫情爆发之前，实际上美国经济自身增长的动力，从消费、制造业投资方面来看还是比较强劲的。

　　实际上美联储的政策空间是比较大的，现在市场对3月18号美联储再次降息的预期已经很强烈，除了降息之外，现在美联储还有Q1、负利率在内的一些政策手段，这些政策都有可能会有效地去对冲掉整个金融市场的波动，遏住它的波动风险。虽然用TTM估值水平看美股波动的市盈率比较大，但实际上如果考虑到低利率水平的话，目前美股的估值维度还是有一定抗风险能力。所以短期的sell-off，包括流动性的危机，我们也看到全球黄金价格的下跌，是流动性问题引发的，这种情况我们预计不会持续太久，所以大概率判断美股有可能在下周开始逐步出现一个企稳。

　　海外市场整体波动什么时候能够得到稳定？

　　实际上A股市场现在最大的风险来自于境外风险的传导，如果美国和欧洲的市场得到稳定，那么国内的A股市场是一定会得到稳定的。从目前疫情的发展趋势来看，海外市场的疫情还是处在快速扩张期，在疫情加速期，往往是对市场造成波动和冲击最大的一段时间，所以在这段时间疫情扩散有可能还会对市场有一定持续的打压和影响。在这种情况下，我们觉得市场短期的恐慌阶段还暂时没有结束，但也不宜过于悲观，在美国、欧洲很多国家已经开始采取有效措施在控制疫情，所以一旦疫情扩张最快阶段结束，海外市场波动就会稳定，A股整个风险就会大幅缓解，因为目前市场的调整主要是来自于外部的风险。

　　关于油价博弈的判断。

　　原油价格下跌对金融市场也有一定传导，原油价格下跌引发连锁反应，在疫情扩散情况下加剧了全球金融市场的风险。原油价格战实际上是基于产油国自身利益博弈所引发的短期冲突，而且这里很重要的一点就是各方都有对油价稳定和相对较高的诉求，油价越低，这一轮僵局持续的时间就会越短，这是我们的判断。作为沙特、俄罗斯，财政压力非常大，包括沙特想转移国内一些政治压力，从美国来看，特朗普在竞选年，也不希望全球原油价格大幅下跌会带来波动的风险。所以我们估计这种原油的僵局会随着谈判逐步得到稳定，原油价格调整是一步到位时的，后续原油价格的波动大概率不会对市场再产生太大的冲击。

　　关于A股市场有几个确定性结论。

　　大家觉得市场当中有典型不确定性的风险比较大，海外市场的动荡放大了A股市场的波动性，但实际上以中西角度来看，其实我们认为A股市场的投资机会是远远大于风险的，在这一轮全球金融市场的波动当中，A股市场的波动性在全球来看，包括它的下跌幅度在全球来看是最小的，所以它实际上是有一个比较明显的避风港的效应。

　　在全球市场振荡调整完之后，A股市场是有望最先企稳和走出这个冲击，长期上涨空间从今年来看，将会远远好于境外市场的表现。

　　在投资机会上，建议围绕几个主线：

　　1．需求修复或受益于将来对冲政策的行业，还是有着非常确定性的投资机会，景气上行度好的行业。我们看好两大核心主线，主要是以内需科技+内需投资为主，新能源车是其中非常确定性的一个板块，在短期经济下行压力体现之后，政策会加大对于内政策对冲的力度，这种情况下，新能源车会是稳内需一个重要的抓手。

　　2．由于新能源车板块本身只受疫情一次性的冲击和扰动，很多优质的公司从三年维度来看，目前已经具备了非常好的配置价值，在这个时点，已经到了中西不能好的布局时点。当然从全年节奏上来看，新能源车板块在受到市场整体波动影响，不排除它可能会出现月度级别的波动或调整，但这种波动和调整不会去改变整个板块在年内，包括长期投资的机会。新能源车行业在今年的投资确定性是非常强的，主要是在下半年，新能源车的销量和业绩都会体现出来。所以我觉得短期回撤，我们也理解很多客户对于持有产品短期下跌所造成的焦虑，实际上不宜过于恐慌，第一，A股市场本身不存在太大的下行空间，也有望从这一轮全球金融市场的波动当中率先企稳走出来；第二，新能源车也是今年我们认为非常好的一个投资主线，在科技大的主线当中，它的持有性价比非常突出，建议投资者可以利用新能源汽车板块的回调去积极布局下半年或二三季度整个板块修复所带来的投资机会。

　　为什么我们认为新能源车板块短期回调的扰动，全年还会有这种比较好的主升趋势的出现呢？其中非常重要的一点，就是我们要看到实际上新能源车这个行业的产业投资大周期已经正式启动：

　　1．从需求侧来讲，新能源车行业的发展已经从过去单纯依靠政策的驱动逐步进入到了依靠市场自发需求驱动增长的阶段。这是和过去几年新能源车行业发展最大的差异。

　　像特斯拉这种优质的产品不需要补贴由于有市场需求大幅度增长，这个阶段行业发展进入到良性阶段，而不是像过去一样补贴引导到哪个方向，哪个方向就会有增长。

　　2．从供给侧来讲，竞争格局发生很大的改变，包括上游的竞争格局、中游的竞争格局，过去我们对新能源车板块的投资就是觉得行业很好，但是好的公司比较少，因 为竞争格局比较差，但经过过去一年行业的竞争和产能的出清之后，可以很明确地看到现在既是好的行业又是好的公司，尤其是中游很多品种在出现量价提升的趋势，这个投资机会是非常好的。

　　所以供给和和需求正在今年去驱动新能源车板块出现非常好的大的景气周期。

　　回顾过去新能源车行业的市场表现，总体分为三个阶段：

　　阶段1，2014-2017年9月份，这个阶段是新能源车行业逐步从萌芽期到需求扩张期的阶段。这个阶段典型特是需求增长非常强烈，而产能供给不够。所以在2014-2017年阶段，我们看到过很多新能源车产业链一些价格大幅上涨，如2015年锂和钴的价格都是从底部有几倍甚至十几倍大幅上涨，这个阶段整个行业景气程度非常好，投资阶段也比较好，总体来说给我们带来比较好的回报。

　　阶段2，2017年9月份到2019年10月份，是新能源产业发展调整期，很多股票表现，这段时候新能源车没有太好的区域性机会，主要原因在于需求上来之后，在这几年大量的产能去投放，行业了竞争格局恶化非常明显，所以在这个阶段很多价格下跌比较厉害，如锂和钴，经过大幅上涨之后，后来又回到了价格原点，包括政策退坡，在去年使得新能源车整体销售没有再实现大的增长，所以从2017年9月到2019年10月，整个行业没有出现太好的投资机会。

　　阶段3，但从去年9、10月份开始一直到今年、明年，也有可能会延长更长的时间，是新能源车行业发展新的周期，一个全新的投资阶段。在这个阶段，由于需求和供给的改变，会给整个行业带来一个新的投资机会出现，这是我们目前非常看好新能源车板块投资机会的重要原因。

　　需求侧。今年总体上来讲还是有比较大的修复和增长，大概测算，今年新能源车总体销售（乘用车+商用车）将有可能冲击200万辆的目标。今年年初由于受到疫情影响，短期来看2月份乘用车产销量同比都有非常大的下降，后面处于稳增长政策考虑，政策对新能源车会相当友善。最近看到很多地方补贴已经开始恢复，新能源车行业本身又是一个技术发展成熟度非常高的行业，这样的行业本身也最容易成为政策补贴的一个方向，预计可能到后面延迟召开的“两会”上还会有一些利好新能源行业政策出台，包括今年的补贴不会有退坡，而相反考虑到转移支付的话，可能财政对新能源车行业的投入相对于去年还会有比较大的增加。在这种情况下，新能源车的销售在今年是一定能够扎扎实实看到它的修复和增长，而且下半年这个变化会更加明显。这个基本面的提升，后面是在股价当中得到稳定的，只要A股市场能够得到稳定，那么新能源车板块在基本面的驱动之下就能够逐步走出来。

　　国内特斯拉产业链的驱动。特斯拉产业链对国内的影响主要体现在两个方面：

　　1．拉动相关产业链公司盈利的提升。很多人把特斯拉和iPhone4相比，它是一个现象级产品，给产业链带来很大的驱动。和iPhone4相比，特斯拉最终的影响甚至会远远超过iPhone4，因为新能源车产业链特点是要素密集度非常高，产业链延展性非常强，行业空间更大，技术壁垒更高，所以一旦新能源车的发展趋势起来之后，一旦特斯拉产品出现销售的爆发之后，会看到对这个行业的整体拉动是非常非常大的，甚至会超过当年苹果对苹果产业链的影响。

　　2．特斯拉实际上也在倒逼国内新能源汽车行业的转型和升级。特斯拉的价格控制在30万区间之后，销售非常火爆，国内厂商也被迫要进行品质的升级和成本的控制，以更好地抗衡特斯拉的竞争，所以也会加速国内整个新能源汽车行业的发展。从这个角度上来讲，我觉得特斯拉产业链对国内行业的驱动作用实际上才刚刚开始，它对盈利的驱动、对一些核心产业链股价的驱动目前来看还是有比较大的空间，尤其特斯拉国产化今年是一个逐步的过程，后面为了压低其成本，在电池方面已经采用了宁德时代(132.100, -2.10, -1.56%)的磷酸铁锂电池的方案，到年底特斯拉目标实现100%的国产化，这里还会对我们相关产业链公司股价有持续的催化作用。

　　除了国内需求增长之外，下半年新能源车基本面的改善来自于境内外基本面需求的共振，外部需求主要是来自于欧洲。在去年，我们国家新能源车销量增速放缓，小幅下降，没有增长，实际上去年欧洲新能源车销售非常快，虽然我们国内补贴有一定下降，但是欧洲新能源车的补贴还是在提升的，很多国家，包括德国、法国在内，整体上看实现了30%-40%新能源车销售的增长。新能源车在欧洲一些国家，比如在北欧，渗透率非常非常高，甚至超过了一半，今年欧洲的新能源车还会保持快速的增长。主要原因在于欧洲除了补贴提升比较快之外，碳排放政策非常严厉。欧洲碳排放政策从2021年到2025年，到2030年，每年碳排放目标是95g/km、81g/km、59g/km，不达标的话，罚款力度非常狠，基本每超标1g就罚款95欧。所以在这种情况下，现在欧洲车企压力非常大，都在加大新能源车的生产，欧洲的新能源车品牌去年大概有100个左右，今年估计会增加到300个，整个新能源车销售正在逐步呈现扩张提速的趋势。

　　按照欧洲碳排放的要求，大概测算2021年、2025年和2030年，欧洲新能源车销量预计在157万辆、470万辆和800万辆的量级，欧洲新能源车的放量对国内产业链也是一个利好，因为我们很多公司已经开始进入到了欧洲的产业链供应链当中，能够受益于全球新能源车产业周期的崛起。

　　PPPT，欧洲会在未来几年重点投放的一些车型，共同特点是高端化、品牌竞争力强、续航里程强。过去在新能源车产业链中，大家有比较好的购买需求，在一线城市主要集中在像特斯拉这些品牌，但今年合资品牌，包括其他一些高端品牌的投放量是非常多的，如大众、奥迪、保时捷在内都有一些重磅的车型会投放，这种情况下，通过供给持续的创新和增加，是能够激发投资者需求的增长，供给的创新驱动需求的变化。这也是下半年对新能源车基本面和销量非常重要的驱动和带动。

　　除了今年之外，新能源车很有可能是后面科技板块主线最重要的一个投资逻辑，主升在年内大概率还没有出现，后面还有比较好的机会，这当然是短期的一个趋势。实际上新能源车投资我们一直都建议投资者可以看得更加长远一些，因为这个行业长期增长空间非常广阔，确定性够强，空间够大。实际上现在传统车的销量是非常大的量级，但新能源车在传统车的销售占比非常低，从去年销量来看还不到5%，按照工信部目标来看，到2025年，我们是有5倍的增长空间。就是在未来五年，新能源车本身就有5倍的增长空间，市场渗透率会逐步提升，最终到20%。所以未来几年这个行业的增速至少会保持30%以上的增长，所以市场当中长期确定性比较强的板块，当然长期它的可替代空间会更大。

　　从欧洲新能源车发展经验来看，一般在这个行业渗透率超过5%，再逐步提升的过程中，会有非常明显加速的趋势，在欧洲有这样一个非常明显的特点。所以国内可能在今年到明年会逐步突破这样一个临界点，然后迎来整个产业的发展。

　　总结三个核心因素：政策、价格和销量。这三个因素总体上来讲，对今年新能源车板块是偏向于有利的，这三个因素实际上也是影响过去新能源车板块投资最重要的三个核心逻辑，在今年都会给市场带来拐点性变化和驱动。

　　新能源车行业是一个延展性产业链非常长的方向，投资机会也非常多，产业链投资机会遍地开花，包括上游一些初级的原材料、次级原材料，包括在中游、在下游、在运营维护等等方面都会有比较好的一些投资机会。最近我们也看到所谓新基建概念非常火，在新能源车产业链重点提到一个行业就是充电桩，充电桩在这几年的建设过程中是远远落后于工信部的目标，现在只完成了100多万充电桩的建设，将来这个行业的补贴可能更多从整车补贴转移到中下游的运营和充电桩的建设。会发现，随着新能源车行业的发展，很多行业会逐步受益于政策的驱动和需求的驱动，它的产业链机会是遍地开花。

　　就今年短期机会而言，建议投资者重点关注的主要集中在中游和上游的一些领域。

　　中游主要是看好锂和钴，锂和钴的产能实际上正在加速地退出，在这两个核心资源经历过完整的一轮价格周期之后，很多产能正在加速地有一个关停，实际上会带来供给和需求的改变。如钴行业，嘉能可已经下调了2020年、2021年的产能指引，钴在今年和明年都会面临非常确定性的供需错配，就是供给难以满足需求。锂现在也有同样的问题，澳洲很多大型矿商都在逐步关停锂矿，因为融不到资，有现金流的压力，这种产能的暴力推出有可能在今年和明年逐步改善目前锂资源供给过剩情况，带来供需格局大幅改善。现在包括钴的库存量也在历史低位。所以锂和钴行业景气面目前来看比较好，新能源车板块启动时也会有比较好的价格弹性。

　　建议投资者重点关注中游，以前政府大量补贴可能都投放在整车环节比较多，但是经过几年的发展之后，发现过去没有拿到太多补贴的中游行业反而出现了全球最具备竞争力的一批非常优质的企业，而且我们认为未来长期来看，全球中游领域最好的龙头企业应当都会在中国，一旦国内一些中游企业在技术上逐步去突破，凭借在制造上的优势，在成本控制上的优势，可以不断去扩张在全球市场上的份额，比如宁德时代，经过几年技术的研发之后，已经建立了领先LG、三星的技术能力，已经在欧洲汽车厂商当中拿到了更大的订单，成为了全球的龙头。包括像恩捷这种在湿法隔膜领域当中已经有60%的规模，将来也会成为全球行业的龙头。所以我们非常看好新能源车中游在正极、负极、隔膜、电解液等等电池相关材料领域具备全球竞争力的国内企业。

　　华夏新汽车ETF515030产品，主要追踪的是中证新能源汽车指数(2178.218, -53.58, -2.40%)，这个指数的成分股数量并不多，只有25只，是精选主题的策略，主要选择了在新能源车产业链当中比较具备竞争优势的一些行业龙头公司，在中游、上游和下游当中都有一定的覆盖。在指数投资层面这个指数有一定优势：

　　1．对龙头股的集中度比较高，前十大龙头股的占比超过了54%，都是这个行业当中比较好的一些龙头公司的代表，所以它的龙头股集中度比较高，也有利于在板块将来趋势恢复时出现比较好的价格上的修复和上涨。

　　2．对中型市值公司，主要行业龙头分布占比比较高的，中型市值公司，据统计今年新能源车板块股价表现，可以发现100亿以上的中型和大型市值公司股价的涨幅远远要好于100亿市值以下的小市值公司的涨幅。说明市场资金更认可的是新能源汽车这个板块行业龙头的一些投资价值，所以这个行业市值分布在100亿到500亿中型市值分布占比超过80%，200-300亿区间市值分布占比超过了40%，权重在行业龙头集中度相对较高，也是这个指数比较突出的一个优势。

　　3．这个指数行业构成比较合理，整车占比比较低，整车占比只有个位数，不到10%。在这一轮新能源汽车行业发展的周期当中，投资机会上，我们最看好的主要集中在中游和上游，下游的机会现在来看不是特别好，当然有个别标的还有一定机会，我们主要是在上游的资源和中游的设备占比是比较高的。从行业分布来看，像电子、能源设备、有色，这三个行业权重占比非常高，所以股价相对更好一些。

　　4．收益优势。市场当中现在新能源车指数可对比指数主要是两个，中证新能源车指数和中证新能源车产业指数，这两个指数如果拉长来看，不管从近三个月、近一年，还是三年、五年的收益表现来看，华夏新汽车ETF所追踪的中证新能源汽车产业指数的表现是明显要更好的，因为这个指数当中的成分股少而精，集中在一些行业的龙头，行业的分布更加合理，集中在中上游，所以在新能源汽车行业趋势性机会出现时，它的表现会相对于新能源车产业指数更好一些。

　　5．行业龙头优势从盈利层面上也能够得到观察，如果统计新能源车指数销售毛利率、净利率、ROE、净资产收益率这些核心指标来看，都是优于中证新能源汽车产业指数的，它的行业龙头有更好的盈利能力。

　　6．成长性相对更突出一些。从万得的一致盈利预期上来看，主营业务增长率今年和明年市场一致预期分别是21%和18%，对于今年利润的一致预期达到了40%，这是我们根据万得一致预期做了统计，但基本反映了市场对今年新能源汽车行业以及包括这个指数在盈利和成长性方面比较突出的认可。

　　总结。

　　开头跟大家讲了海外市场和国内市场的观点，这一轮新能源车的调整还是受到了全球金融市场，包括A股市场波动的影响，作为去年三四季度以来领涨的一些行业，包括半导体、新能源车这些行业，因为之前累计涨幅、估值提升速度比较快，所以一旦市场出现回调之后，它的调整压力短期阶段性来看也比较大，但我觉得并不影响今年年内新能源车行业再度区域性机会的形成。

　　新能源车行业正在形成新的一轮产业发展的周期，带来新的一轮投资周期了机会。新能源车行业的盈利程度和基本面在今年一季度之后都是确定性逐步提升的，政策方面的利好和催化也会非常多，这些都会给今年年内新能源车的投资带来比较好的机会和前景，所以短期调整我们也理解很多客户对指数持有带来了压力，我们的建议还是希望大家有更积极的心态去看待年内新能源车板块的表现，利用市场的调整逐步稳定之后，可以进行一定的补仓，和利用市场的低位加大对优质板块的投资。从政策驱动主线，内需科技和内需投资上来讲，新能源车无疑是今年政策最受益的主线之一，所以我们还是很看好年内新能源车板块的机会。我个人也认为新能源车是一个可以看长期投资的品种，因为它的长期空间也会非常大，所以还是希望投资者朋友能够坚定对整个板块的投资信心。

　　时间关系，今天的内容就和大家分享到这里，感谢大家的聆听。